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业绩符合预期。2015年前三季度实现营业收入19.41亿元,同比增长92.63%;归属上市公司股东的净利润1.47亿元,同比下降17.88%;EPS0.285元,业绩符合预期。

高新技术认证到期影响税率,旅行服务业务并表致收入大增。因公司重新提交高新认定,暂按25%税率计提所得税费用,若按照15%税率计算,公司净利润与去年同期持平。收入大增源于旅行服务业务并表贡献9.27亿元,原有户外用品营收增长1.18%为10.14亿元。同时由于旅行服务业务毛利率较低(测算约为1.94%),拉低公司整体毛利率至27.4%,拆分看原有业务毛利率为50.6%,较去年同期提升1.2pct。

旅行服务业务并表对财务数据影响较大。受旅行服务业务并表影响,公司销售/管理/财务费用率分别下降5.9pct/5.3pct/-0.5pct 至11.6%/5.7%/-0.3%,三费合计下降1.2pct 至12.9%。同时由于旅行服务业务特殊性,公司预付、预收账款均大幅增长,分别较年初增加2.49亿元/2.07亿元;应收账款较年初增121.7%至2.95亿元,源于公司为应对竞争加剧加大了对加盟商的授信额度,同时存货受季节性特征及货品入库发货周期影响,较年初增72.66%至5.16亿。

收购优质加盟商股权,推进户外生态圈建设同时提升短期业绩。公司9月公告拟以现金收购四家优质加盟商(北京山水乐途、青岛馨顺达、济南汇干、辽宁北福源)51%的股权,总金额约2.57亿元。我们认为此举有利于利用加盟商资源提升公司整体运营效率,推进户外生态圈的线下建设,同时对提升短期经营业绩有一定帮助。

投资建议:公司三大板块(户外用品、户外旅游、户外体育)战略布局下,先后对Asiatravel、绿野、极之美、图途、易游天下进行了战略投资,已构筑较为完整的户外生态圈。考虑到主业户外用品仍是公司业绩主要来源,按照15%税率计算,我们维持预计公司2014-2016年EPS 为0.58/0.69/0.82元,6个月目标价29.18元,对应150亿市值,维持“买入-B”的投资评级。