鲁滨逊旅游网

    旅游板块及加盟商并表使收入同比增长,户外业务承压旅游业务转型致利润下滑。公司上半年实现营业收入10.87亿元,同比增长60.86%(旅游业务去年7月并表,基数问题拉动收入快速增长),实现营业利润及归母净利7978万元和9440万元,同比分别下降51.48%和23.92%,扣非净利润7794万元,同比下降36.54%。基本每股收益0.18元。分季度测算,Q2收入同比增长96.39%,归母净利下滑23.96%。

    户外板块同比小幅增长,旅游收入贡献明显但仍处于亏损状态。公司上半年户外板块持续处于去库存周期,实现收入6.84亿元,同比增长1%,实现归母净利1.16亿元,同比下降6.38%。截止6月探路者门店1408家,较年初减少47家,Discovery门店96家。今年公司加大了过季库存的清理力度,已调减期货订单比例至35%,并计划至今年底,将总仓库存同比降低5.2亿吊牌额,库存指标下降25%,同时进一步优化终端店铺的陈列、产品组合的运营管理、推进极致产品计划。考虑到户外板块仍处于调整过程中,预计下半年表现与上半年基本相当。

    旅游板块实现营业收入4.06亿元,归母净利亏损1638.21万元,同比角度并表拉动收入贡献明显,但考虑易游业务也处于由B2B向B2C改革的转型期,因此,该项业务在B2C体验式业务占比无提升情况下,利润端表现仍无法有较大突破,预计下半年仍处于亏损状态;绿野中国计划仍在大幅拓展阶段,冬奥项目也在积极的开展中,但尚无法成为新的利润贡献点。

    毛利率受多重因素影响持续下滑,费用率受并表影响上升。由于上半年户外业务公司在加大力度清理库存,使得户外板块毛利率下滑,其中,除占比较小的户外装备毛利率增加4.02PCT,户外服装及鞋品分别下降3.44和2.23PCT。旅游业务,由于高毛利B2C体验式产品占比不高,因此,该业务毛利率整体偏低,上半年仅为4.62%,同比下降54.01PCT,最终导致上半年综合毛利率同比下滑18.3PCT至32.99%。费用率方面,受2015年四家加盟商合并报表的影响,公司零售终端费用大幅上升,导致户外板块净利润大幅下滑,综合看,H1销售费用率同比下降1.8pct至14.96%,管理费用率上升1.4pct至9.95%,财务费用率由于贷款规模扩大导致利息支出大幅增加上升1.1pct至0.4%。H1三项费用率合计上升1.7pct至25.3%。分季度看,Q1三项费用率22%,Q2大幅上升至28.3%。

    存货及应收账款余额双双增加,经营性现金流净额受旅游业务拓展影响负值持续扩大。公司存货余额5.9亿元,较年初增加8.46%,其中原材料备货和库存商品分别增加486万元/2710万元;应收账款余额2.21亿元,较年初增加31.06%。经营性现金流净额为-2.15亿元,下降33.66%,主要由于旅游板块业务转型拓展所需运营资金较大导致。此外,公司上半年营业外收入同比增长371.64%至2256万元,其中其他营业外收入同比增加216倍至2043万元。旅游板块持续整合俱乐部、深挖体验式产品,体育产业基金2期箭在弦上,布局冬奥计划。

    (1)绿野拟持续进行俱乐部资源整合:将投资3亿元,通过构建IT系统共享会员、共享品牌和产品研发体系,共建户外社群生态圈,解决各地俱乐部小乱弱差的状况;收购整合各地俱乐部,提供品牌背书和支撑商业运用的系统,并提供资金支持。未来绿野将在全国50个城市优选当地具有会员资源、运营资源的户外俱乐部作为绿野中国城市运营商,并在全国优选10个垂直产品线俱乐部或自荐联合采购,并开发细分产品线,实现系统、品牌、服务、会员的统一。(2)易游天下产销一体化战略决策:去年易游天下得到战略投资之后从原来的B2B旅游交易撮合转向体验旅行产销一体化职能,今年成效初显。公司将继续把体验式旅行产品进行深挖,上半年产品布局基本完成,包括从周边游到南北极高端体验式产品的布局已完成,体验旅行销售占比在逐步提升。下半年易游天下将在全国重要口岸城市建立体验式旅行基地,包括重要目的地,为在资源方得到更好的采购优势,拿到更好的出港的航班的优势打造基础。

    (3)冬奥计划:公司计划2022年冬奥会成为冰雪运动综合服务商,将以绿野网成立专门的事业部或独立公司为2022年冬奥会提供综合服务,包括滑雪装备、赛事、冰雪旅行项目以及教练冬令营等和滑雪场的智能化的合作,构建公司为喜欢冰雪的人群提供一站式服务的平台。

    (4)体育板块仍以投资为主:体育产业并购基金已完成首期1.1亿元资金募集并投向众景视界、冰世界、FitTime、奥美健康、乐动天下等项目,总规模5亿元的二期基金也即将募集结束。

    今年以来公司旅游业务结构清晰,向着提高产品利润率,提高体验式旅行产品的目标稳步迈进。此外旅行事业群与户外装备开始有较好融合,探路者地面店铺逐渐开始为用户提供线路服务,未来将尝试更多交融方法,让户外产品与旅行服务更高效结合。上半年公司首次定增完成,以15.88元/股共募集12.7亿元,将用于户外用品垂直电商项目、探路者云项目、户外安全保障服务平台项目、绿野户外旅行O2O项目以及补充流动资金,全面助力户外及旅行板块的转型与发展。

    盈利预测与投资建议:公司新开拓的户外旅游服务和体育业务与原户外用品业务具有较强的协同效应,综合户外生态圈的建设有利于弥补现阶段主业的不足,但由于户外用品老业务目前正处于去库存的调整阶段,且新业务也尚处于摸索培育期,短期内新业务的贡献更多的体现在收入上,而对利润的补充需视体验性B2C类产品占比的提升而定。

    结合中报情况,我们微调16-18年EPS为0.36、0.41和0.50元,目前公司市值98亿,对应16PE 45X,当前估值仍不便宜,短期而言,考虑到中报表现平平,股价将主要以跟随大盘波动为主;长期而言,生态圈中各业务间协同性的体现需要一定时间的磨合及培育,可结合后续项目的落地进程及发展情况进行把握。

    风险提示:终端需求持续不振、旅游事业推进不及预期。